LDTC에서 배운 것: 기술보다 현금이 먼저 바닥났다

나는 LeddarTech의 기술을 믿고 LDTC를 샀지만, 회사는 버티지 못했다. 결국 약 50% 손실로 전량 매도했고, 이후 회사는 파산했다. 지금 LDTC에 무엇이 남아 있는지부터 돌아보려 한다.

LeddarTech는 자동차용 첨단운전자보조시스템(ADAS)과 자율주행 인지 소프트웨어인 LeddarVision을 개발했다. 2025년 6월 회사는 여러 방안을 검토했지만 적절한 인수자나 상업 파트너를 찾지 못했고 충분한 자금도 확보하지 못했다고 밝혔다. 브리지 금융의 채무불이행 통지를 받은 뒤 캐나다 Bankruptcy and Insolvency Act에 따른 파산 절차에 들어갔다. 회사 발표는 정상 영업을 재개할 가능성이 없으며 기존 증권 보유자가 돌려받을 가치는 거의 없거나 전혀 없을 수 있다고 경고했다.

나스닥 공지에 따르면 거래는 2025년 6월 24일부터 중단됐고 회사도 상장폐지에 이의를 제기하지 않았다. 파산관재인 Raymond Chabot은 2026년에도 남은 자산의 매각을 진행했다. 이제 LDTC를 정상적인 성장기업이나 단순히 주가가 크게 떨어진 회복주로 볼 수는 없다.

유동성이 거의 없는 파산주의 가격만으로 보통주에 돌아올 잔여가치를 판단하기는 어렵다. 그래서 이 글은 현재의 매수 가능성을 따지는 분석이 아니다. 이미 끝난 투자에서 무엇을 바꿔야 하는지 기록한 글이다.

파산 결정은 갑작스러워 보였지만, 상용화 일정과 현금 여력은 오래전부터 맞지 않았다.

FY2024 공시를 보면 누적결손은 $644.2M, 계속사업 순손실은 $167.3M이었다. 회사는 계속기업 존속에 중대한 의문이 있다고 밝혔고, 존속은 추가 자본과 채권자의 지원에 달려 있었다.

2025년 2월 발표한 첫 OEM 설계 채택은 기술 면에서 분명한 진전이었다. 하지만 자동차 소프트웨어는 설계 채택과 동시에 큰돈을 벌지 못한다. 엔지니어링과 차량 통합, 양산 개시, 실제 차량 판매를 거쳐야 로열티가 커진다. 회사 공시상 차량당 로열티는 2027년 말부터 발생할 예정이었다. 회사에는 그때까지 버틸 현금이 없었다.

결국 LeddarTech는 제품을 상용화하는 데 필요한 시간보다 회사가 자금을 댈 수 있는 기간이 짧았다.

매수 당시의 생각을 모두 떠올릴 수는 없다. 그래도 왜 끌렸는지는 분명하다.

• 하드웨어보다 마진과 확장성이 높은 센서융합 소프트웨어로 전환하고 있었다.
• OEM 차량 플랫폼에 채택되면 차량 대수에 따라 로열티가 쌓이는 구조를 기대할 수 있었다.
• 유명 반도체·자동차 부품 기업과의 협력은 이 기술이 업계의 진지한 관심을 받고 있다는 인상을 줬다.
• 이미 많이 낮아진 주가에서는 하나의 대형 설계 채택만으로도 실적과 기업가치가 크게 달라질 수 있어 보였다.

특히 Texas Instruments(TI)가 선급 로열티를 지급했다는 사실을 강한 외부 검증으로 받아들였다. 정확히 말하면 TI가 LeddarTech 지분에 투자한 것은 아니었다. 회사 공시에 따르면 양사는 전략적 협력 및 소프트웨어 라이선스 계약을 체결했고, TI는 총 $9.89M의 선급 로열티를 약정했다. 이 가운데 $5.0M은 2024년 12월, $3.0M은 2025년 1월에 지급됐다.

나는 "TI가 이 정도의 돈을 먼저 낼 만큼 기술을 검증했고, 손해 볼 거래를 선택하지는 않았을 것"이라고 생각했다. 이름만 빌려준 협력보다 훨씬 강한 신호였던 것은 맞다. 그러나 TI가 계약으로 부담한 위험과 LDTC 주주가 부담한 위험은 달랐다. 이 계약은 기술 통합의 가능성을 보여줬지만 OEM 양산 물량이나 LeddarTech의 전체 자금 사정, 기존 주주의 생존까지 보장하지는 않았다. 파트너가 합리적으로 행동할 것이라는 믿음만으로 그 회사의 보통주가 안전하다고 결론 내릴 수는 없었다.

이 판단이 모두 틀린 것은 아니었다. 나는 기술 검증과 주주에게 돌아오는 현금 사이에 남아 있던 단계를 너무 짧게 봤다.

협력 → 기술 검증 → OEM 설계 채택 → 확정 계약 → 양산 개시 → 차량 판매 → 로열티 현금

나는 이 과정의 앞부분에서 나온 좋은 소식을 나중에 들어올 현금의 증거처럼 받아들였다. 협력과 기술 평가, 잠재 사업 기회는 상용화 가능성을 높일 수 있지만 매출이나 현금은 아니다. 당시 더 무겁게 봐야 할 숫자는 파트너 수가 아니라 OEM 설계 채택 0건, $0.48M의 계속사업 매출과 $52.4M의 영업·투자 현금유출이었다.

나는 단지 손실을 확정하기 싫어서 버틴 것은 아니었다. 기술 측면에서는 좋은 소식이 조금씩 나왔고, 그 사이 재무상태는 더 빠르게 나빠졌다.

처음 세운 투자 논리에서 쉽게 벗어나지 못했다. 기술 협력과 첫 설계 채택은 "기술에 대한 판단은 맞았다"는 신호처럼 보였다. 하지만 회사가 무너진 이유는 기술이 모두 틀려서가 아니라, 매출이 나오기 전에 자금이 끊겼기 때문이다.

매수가도 판단을 흐렸다. 주가가 크게 하락한 뒤에는 남은 손실보다 회복 가능성이 더 크게 보인다. 그러나 매일 물어야 할 질문은 "본전까지 얼마나 남았는가"가 아니라 "오늘 현금이 있다면 이 주식을 다시 살 것인가"였다. 답이 아니라면 계속 보유하는 것도 사실상 같은 주식을 다시 사는 결정이다.

무엇보다 기술이 성공할 확률과 회사가 살아남을 확률을 따로 보지 않았다. 고객 채택 가능성이 높아져도, 그때까지 회사를 지탱할 현금이 줄어들면 주주의 기대가치는 낮아질 수 있다. 첫 설계 채택이 나왔다는 사실과 회사가 그 계약에서 현금을 받을 때까지 살아남는다는 사실은 별개의 문제였다.

좋은 뉴스의 내용보다 파트너의 이름을 더 크게 봤다. 유명 기업과의 협업은 기술의 신뢰도를 높여준다. 그래도 최소 구매량과 양산 일정, 현금 지급 조건이 정해진 확정 상업계약과는 다르다. 파트너의 명성이 LeddarTech의 현금 여력을 대신해주지는 않았다.

이 가운데 하나만 나타났다고 파산을 단정할 수는 없다. 그러나 여러 신호가 한꺼번에 나타나면 적정가치 계산보다 먼저 물어야 할 것이 있다. 기존 주주가 가치가 실현되는 시점까지 버틸 수 있는가 하는 문제다.

이 손실을 겪은 뒤 초기 기술기업을 보는 순서를 바꿨다. 시장 규모와 기술, 고객을 확인한 다음 곧바로 성장률과 적정가치를 계산하지 않는다. 먼저 회사가 상용화 시점까지 버틸 수 있는지 확인한다.

판단 기준은 다음과 같다.

현금 고갈 예상일 > 의미 있는 상업화 현금유입일 + 안전 여유

이 조건을 충족하지 못하면 큰 시장 규모나 낙관적인 성공 시나리오만으로는 부족하다. 목표가격보다 먼저 추가 자금조달의 가능성과 조건, 실패했을 때의 회수순위를 분석해야 한다.

LDTC의 교훈을 “소형 기술주는 위험하다”로 끝내고 싶지 않다. 비대칭적인 상승 여력을 찾으려면 아직 손익계산서에 잠재력이 충분히 나타나지 않은 기업도 봐야 한다. 달라져야 하는 것은 종목군이 아니라 분석 순서다.

앞으로 지킬 원칙은 세 가지다.

1. 파트너십을 매출로 계산하지 않는다. 평가·협력·영업 기회·설계 채택·확정 계약·SOP를 구분한다.
2. 주가가 아니라 시간표를 비교한다. 현금 고갈, 차입 만기, 추가 조달과 상업화 시점을 한 축에 놓는다.
3. Survival Gate를 통과한 뒤에만 주당가치를 계산한다. 기업이 살아남더라도 대규모 희석 뒤라면 사업의 성공과 기존 주주의 성공은 다를 수 있다.

LDTC의 기술 논리는 일부 맞아가기 시작했다. 그러나 그보다 먼저 회사가 살아남을 가능성이 무너졌다. 두 문제를 따로 봤다면 첫 설계 채택을 단순한 보유 근거로 삼지 않았을 것이다. 그 계약에서 현금이 들어올 때까지 회사가 버틸 수 있는지를 다시 계산했어야 했다.

나는 LDTC에서 약 50%를 잃었다. 이 손실을 단순히 운이 나빴던 결과나 파산 직전까지 팔지 못한 실수로만 정리하지 않으려 한다.

LeddarTech의 기술에 가능성이 있다고 본 것 자체가 가장 큰 오류는 아니었다. 나는 기술이 실제 현금으로 이어질 때까지 회사와 기존 주주가 버틸 수 있는 시간을 과대평가했다. 좋은 기술과 유명 파트너, 첫 설계 채택은 실제 진전이었다. 그래도 부족한 현금과 늘어난 부채, 반복된 약정 변경, 양산까지 남은 시간을 해결해주지는 못했다.

앞으로 초기 기술기업을 볼 때 적정가치부터 계산하지 않을 것이다. 먼저 이렇게 묻겠다.

회사가 성공할 수 있는가가 아니라, 성공할 때까지 살아남을 수 있는가.